虽然任志强掌控的华远地产暂时无缘直接在中国资本市场上市，市场也无从利用公开信息窥究其实力到底有几多雄厚的完整真相，但其借壳SST幸福（600743.SH)之资本运作还是给了外界对其实力管窥一斑的机会。

    紧绷的资金链

    由于华远地产上市的努力一直未果，融资渠道单一、高比例负债、紧绷的资金链条始终为其快速发展进程中挥之不去的阴影。

    据SST幸福2007年年报及2007年2月发布的《重大资产出售暨吸收合并北京市华远地产股份有限公司报告书(草案)》(下称《吸收合并报告书》)披露，2003—2007年，华远地产的资产规模从23亿增至59亿，净利润从0.6亿元猛增至3.1亿元。

    然而，华远地产的扩张却是以高负债和资本结构日益不合理为代价的。

    公开财务数据信息显示，华远地产的资产负债比率直线上升，从2003年的71%增至2007年的82%，股东权益占有息负债比率从2003年的0.548降至2006年10月31日的0.313。

    随着负债规模的快速扩大，华远地产的资产周转率从2003年的0.397急剧降至2007年的0.12，资产周转率逐年下降表明，在现有的资本结构下，公司的经营扩张已接近极限。

    2005年，华远地产的资产周转率为0.278，主营业务收入同比增长了15%，而总资产规模却下降了18%，这一数据对比显示，华远地产在2005年就已经陷入资产扩张无法支持收入增长的苦恼。

    经审查当年财务数据发现，导致华远地产资产萎缩的主要原因为公司流动负债减少了5.4亿，长期负债减少0.8亿，偿还短期、长期负债令公司资产无法同步扩张。

    江南证券特约研究员杜丽虹博士对房地产上市公司2005年行业财务数据研究发现，国内房地产上市公司的平均资产周转率(销售收入/总资产)仅为0.3倍，这意味着企业要想获得10%的收入增长，就需要30%的资产扩张；资产的扩张在融资约束下(股权融资遭遇瓶颈、预收制度又受到政策限制)只有导致负债的增长。

    于是，随着销售规模的扩张，负债会以更快的速度增长，但企业的负债能力并不是无限的。

    高负债不仅会导致融资成本上升，更会加剧企业的财务风险，使企业在这个高波动的行业内变得异常脆弱。

    据杜丽虹介绍，美国主要的房地产企业大都将权益负债比(股东权益/有息负债)大于2.5定为安全底线，而华远地产2006年10月31日的股东权益负债比仅有0.31。

    此外，华远地产的可供向股东分配利润和向债权人支付债务的自由现金流(FCF)逐年趋紧也从另一个角度证明公司的财务状况堪忧。

    《吸收合并报告书》还提到，在2004年—2006年10月31日间，华远地产的自有现金流缺口逐渐加大，从2004年的-8.47亿元，猛增至2006年10月31日的-13.5亿。